Sự khác biệt về chính sách tiền tệ

Đối với thị trường trái phiếu vào năm 2025, cú sốc lạm phát toàn cầu đồng bộ của năm 2021-22 sẽ dần lùi xa trong khi những tác động khác nhau của các mối đe dọa áp thuế quan của Hoa Kỳ có thể sẽ luôn ở trong tâm trí các nhà đầu tư.

Yếu tố trước đây (lạm phát và sự suy giảm sau đó) luôn tạo ra mức độ phân kỳ chính sách tiền tệ lớn hơn giữa các ngân hàng trung ương và thực tế đã được phản ánh qua hiệu suất của từng quốc gia vào năm 2024. Điều đáng suy ngẫm là kinh nghiệm của các ngân hàng trung ương cắt giảm và tăng lãi suất gần như đồng loạt trong những năm 2020-22 là một sự bất thường mang tính lịch sử và sự phân kỳ nhiều hơn là một sự trở lại bình thường.

Cái sau (thuế quan của Hoa Kỳ), nếu đủ lớn về quy mô, có khả năng gây ra một cú sốc vĩ mô mới sâu sắc tức là xúc tác cho giảm phát và động lực tăng trưởng tiêu cực bên ngoài Hoa Kỳ so với cú sốc lạm phát trong Hoa Kỳ. Tại thời điểm viết bài, mối đe dọa về thuế quan toàn cầu trên diện rộng không phải là trường hợp cơ bản trong bất kỳ triển vọng nào từ các ngân hàng đầu tư cũng như không được phản ánh trong giá của thị trường trái phiếu. Tất cả đều cho rằng thuế quan tương đối khiêm tốn bên ngoài Trung Quốc, tức là Tổng thống Trump quan tâm nhiều hơn đến việc sử dụng thuế quan như một công cụ để thúc đẩy các thỏa thuận giao dịch và do đó dẫn đến kết quả thuế quan khiêm tốn sau khi đàm phán. Ngược lại, các tuyên bố thực tế của Tổng thống về thuế quan, có từ những năm 1980, phản ánh một niềm tin sâu sắc hơn. Rằng hệ thống thương mại toàn cầu đã gây bất lợi cho Hoa Kỳ và cần phải điều chỉnh lại cơ bản thông qua thuế quan có ý nghĩa trên diện rộng, đặc biệt tập trung vào việc tách biệt chiến lược khỏi Trung Quốc. Cách tiếp cận mà Tổng thống Trump chọn thực hiện, đối với quốc gia nào, sẽ rất quan trọng đối với từng thị trường trái phiếu vào năm 2025.

Gió tài chính đang chuyển hướng

Cuộc bầu cử Hoa Kỳ năm 2020 trùng với thời điểm xuất bản cuốn sách “The Deficit Myth” của Stephanie Kelton và mối quan ngại của ngân hàng trung ương về việc mục tiêu lạm phát không đạt được trong thập kỷ trước. Cuộc bầu cử năm 2024 chứng kiến ​​bối cảnh hoàn toàn ngược lại: giá tiêu dùng quá cao là mối quan tâm chính của công chúng và cuộc săn lùng tiết kiệm chi phí để tài trợ cho các chính sách thuế hiện hành.

Tại Khu vực đồng tiền chung châu Âu, một năm nữa của động lực tài chính tiêu cực đã được đề xuất trong các ngân sách trình lên Ủy ban châu Âu (khoảng -0,4% cho năm 2025 so với -1,0% vào năm 2024). Tại Trung Quốc, có một số hy vọng về sự kích thích thực sự vào năm 2025 vì việc hoán đổi 1,4 nghìn tỷ đô la Mỹ gần đây của chính quyền địa phương lấy nợ của chính quyền liên bang đã gây thất vọng cho nhiều người mong đợi các biện pháp thúc đẩy tăng trưởng chủ động.

Trong khi đó, tại Hoa Kỳ, các kế hoạch tài chính của Trump tập trung vào việc mở rộng chính sách thuế hiện tại, không phải là động lực tài chính mới cho tăng trưởng và lạm phát mà là tình trạng hiện tại. Phần trăm đa số chặt chẽ nhất tại Hạ viện kể từ Quốc hội 1917-19 đóng vai trò là một ràng buộc nghiêm trọng đối với việc cắt giảm thuế bổ sung mà không bù đắp được việc cắt giảm chi phí. Không còn nghi ngờ gì nữa, các chính phủ vẫn tiếp tục phải chịu gánh nặng nợ khổng lồ, có thể gây áp lực lên khu vực tư nhân (Vương quốc Anh là một ví dụ điển hình) nhưng dòng tin tức nhỏ vẫn im ắng trên mặt trận tài chính.

Điểm tham chiếu lãi suất

Điều này đưa chúng ta đến với bản tóm tắt về các thước đo cơ bản mà các nhà đầu tư trái phiếu sẽ đưa ra phán đoán của họ về các động thái lãi suất có thể xảy ra và lợi nhuận trái phiếu kỳ hạn. Những điều này tiếp tục được thúc đẩy bởi hai số liệu thống kê kinh tế quan trọng. Đầu tiên là lạm phát cơ bản, tập trung cụ thể vào những gì các ngân hàng trung ương đánh giá là thước đo tốt nhất về lạm phát do trong nước thúc đẩy, tức là lạm phát dịch vụ cốt lõi. Thước đo này sẽ luôn tụt hậu so với mức giảm lạm phát tiêu đề đã thấy trên toàn thế giới (do giá hàng hóa yếu và hiệu ứng cơ sở theo năm) nhưng một số quốc gia đã đạt được tiến bộ tốt hơn nhiều so với các quốc gia khác. Biểu đồ bên dưới nêu bật tiến bộ đạt được ở các quốc gia khác nhau.

Thống kê thứ hai mà thị trường trái phiếu luôn rất chú ý là tình trạng thất nghiệp. Một lần nữa, những ngày tháng hưng phấn của cơn sốt tuyển dụng sau đại dịch (2021-22) đã qua lâu rồi và một mức độ lỏng lẻo hoặc mềm mỏng (đang trên bờ vực đáng lo ngại) là một đặc điểm chung trên khắp thế giới phát triển. Ở Canada, tỷ lệ thất nghiệp tăng từ 4,8% lên 6,8% đã thúc đẩy một trong những chu kỳ cắt giảm lãi suất mạnh mẽ nhất vào năm 2024 với 175 điểm cơ bản (bp) cắt giảm lãi suất chỉ trong hơn sáu tháng. Ngược lại, Hoa Kỳ và Khu vực đồng euro đã cắt giảm 100bps so với Vương quốc Anh là 50bps.

Tóm lại, thị trường trái phiếu được định giá để cắt giảm lãi suất vừa phải khi các ngân hàng trung ương dành thời gian để đưa lãi suất trở lại mức mà họ cho là trung lập trong bối cảnh dự kiến ​​hạ cánh mềm trên khắp thế giới phát triển. Ngược lại, thế giới chính trị đang chuẩn bị cho sự biến động và hỗn loạn của nhiệm kỳ thứ hai của Trump. Nếu điều sau xảy ra, lợi nhuận trái phiếu ở một số quốc gia có thể trở nên tích cực đối với các nhà đầu tư.