Tăng trưởng của Hoa Kỳ đã nhiều lần gây bất ngờ theo hướng tích cực nhờ chính sách tài khóa và chi tiêu hộ gia đình kiên cường. Nhưng hỗ trợ tài khóa sẽ giảm dần vào năm tới (các khoản cắt giảm thuế gia tăng tiềm năng sẽ không có hiệu lực cho đến năm 2026) và nhập cư chậm hơn có thể ảnh hưởng đến tổng thu nhập và chi tiêu. Trái ngược với Hoa Kỳ, tăng trưởng của Châu Âu đã yếu; cho phép Ngân hàng Trung ương Châu Âu cắt giảm mạnh hơn, điều này sẽ giúp nhà ở và mang lại cho người tiêu dùng Châu Âu sự tự tin cần thiết để bắt đầu chi tiêu tiền tiết kiệm của họ. Theo quan điểm kỳ vọng của thị trường, tăng trưởng của Hoa Kỳ đã trải qua một loạt các nâng cấp trong năm nay và có một tiêu chuẩn cao hơn để tiếp tục vượt qua, trong khi phần còn lại của thế giới phải đối mặt với một tiêu chuẩn thấp để cải thiện.

Sự hội tụ về tăng trưởng giữa Hoa Kỳ và phần còn lại của thế giới sẽ được thúc đẩy nếu các nền kinh tế lớn, cụ thể là Đức và Trung Quốc, áp dụng chính sách tài khóa mở rộng hơn. Trong trường hợp của Đức, cuộc bầu cử liên bang bất ngờ vào ngày 23 tháng 2 có khả năng mang lại tư duy mới về chính sách tài khóa. Đối với Trung Quốc, chúng tôi cho rằng mở rộng tài khóa có khả năng tăng lên. Có thể các nhà hoạch định chính sách của Trung Quốc đã để lại cho mình không gian để hành động trong kịch bản chiến tranh thương mại làm giảm tăng trưởng.

Điều đáng nhớ là trong năm đầu tiên Trump làm Tổng thống vào năm 2017, các thị trường mới nổi đã đánh bại cổ phiếu Hoa Kỳ và đồng USD mất giá – khiến hầu hết các nhà đầu tư ngạc nhiên. Điều này phần lớn có thể là do các biện pháp kích thích của Trung Quốc thúc đẩy sản xuất toàn cầu, khiến Hoa Kỳ trở nên kém đặc biệt hơn. Tất nhiên, cuộc chiến thương mại Mỹ-Trung bắt đầu vào năm sau, đảo ngược chủ đề này.

Lưu ý, chúng tôi vẫn cho rằng tăng trưởng thực sự ở Hoa Kỳ sẽ vượt trội và rủi ro bị lệch về phía giảm đối với phần còn lại của thế giới so với Hoa Kỳ, nhưng xét đến điểm khởi đầu và kỳ vọng, có nguy cơ tăng trưởng hội tụ nhanh hơn chúng tôi mong đợi.

Trong nhiệm kỳ đầu tiên của Tổng thống đắc cử Trump, ông có nhiệm vụ rõ ràng là thúc đẩy tăng trưởng GDP danh nghĩa. Lạm phát không đáng lo ngại, thâm hụt và nợ so với GDP thấp hơn nhiều và lợi suất trái phiếu kỳ hạn 10 năm ở mức 2%. Trái ngược với năm 2016, một trong những lý do, nếu không muốn nói là lý do chính,Trump được bầu năm nay là do không hài lòng với lạm phát.

Nhiệm vụ của Trump lần này khác – trong khi thuế quan và cắt giảm thuế là những lời hứa trong chiến dịch có khả năng sẽ được thực hiện, thì cử tri có lẽ sẽ không hài lòng với các chính sách đẩy giá hàng hóa lên quá cao hoặc khiến nhà ở trở nên khó mua hơn thông qua lãi suất thế chấp cao hơn. Những thực tế chính trị này có thể đóng vai trò là những hạn chế đối với các kế hoạch thuế quan và tài khóa của Trump. Bất chấp những lời đe dọa, ông có thể sẽ đưa ra ít hơn nhiều về mặt thuế quan, điều này sẽ làm giảm phí bảo hiểm rủi ro đối với cổ phiếu và tiền tệ không phải của Hoa Kỳ. Ông cũng có thể cần phải giảm thuế doanh nghiệp và các kế hoạch kích thích để đảm bảo lợi suất và lãi suất thế chấp của Hoa Kỳ không tăng quá mạnh.

Sự đặc biệt của Hoa Kỳ phần lớn là do sự thống trị trong lĩnh vực công nghệ. Magnificent Seven hiện chiếm gần một phần ba vốn hóa thị trường của Hoa Kỳ, một mức độ tập trung đáng kinh ngạc. Mức định giá hiện tại phản ánh kỳ vọng cao về thu nhập và doanh số, làm tăng rào cản cho những điều bất ngờ. Trong những quý gần đây, quy mô của các bất ngờ về thu nhập trong lĩnh vực công nghệ đã bắt đầu giảm từ mức rất cao. Định giá có thể bị thách thức nếu xu hướng này kéo dài.

Trong hai năm qua, các công ty công nghệ lớn đã tăng mạnh chi tiêu vốn để phát triển cơ sở hạ tầng AI. Nhưng có rất nhiều sự không chắc chắn về thời điểm và mức độ các công ty này có thể kiếm tiền từ capex này một cách nghiêm túc. Các nhà đầu tư có thể bắt đầu mất kiên nhẫn nếu việc áp dụng các khả năng AI bị chậm trễ.

Hơn nữa, các nhà vô địch AI hiện tại được hưởng lợi từ sự cạnh tranh thấp, điều này hỗ trợ cho biên lợi nhuận cao. Nhưng môi trường này khó có thể kéo dài mãi mãi, đặc biệt là nếu chính phủ thúc đẩy các hành động chống độc quyền. Trong khi chúng tôi cho rằng chính phủ Hoa Kỳ đang tập trung vào việc Hoa Kỳ giành chiến thắng trong cuộc đua AI và sẽ không làm quá nhiều để làm suy yếu các nhà vô địch công nghệ của mình, thì sự tập trung tuyệt đối của các công ty này khiến bất kỳ rủi ro nào đối với triển vọng của họ đều đáng được theo dõi.

Theo quan điểm của chúng tôi, kỳ vọng về các chính sách thúc đẩy tăng trưởng của Trump có thể tiếp tục hỗ trợ cổ phiếu Hoa Kỳ vào năm 2025. Hơn nữa, sự không chắc chắn về thuế quan có thể hạn chế khả năng vượt trội của cổ phiếu ngoại trừ Hoa Kỳ. Chúng tôi vẫn giữ tỷ trọng cao hơn trong thị trường vốn hóa lớn của Hoa Kỳ,các chỉ số vốn hóa nhỏ và có trọng số bằng nhau so với Châu Âu. Chúng tôi cũng đang nắm giữ USD so với EUR và CNH.

Tuy nhiên, chúng tôi nhận thức được rằng chủ nghĩa ngoại lệ của Hoa Kỳ có thể bị kéo dài quá mức, khiến thị trường dễ bị tổn thương ngay cả trước những thay đổi nhỏ trong câu chuyện. Như đã thảo luận ở trên, chúng tôi đang theo dõi các chênh lệch tăng trưởng tương đối, các chính sách thuế quan và tài khóa thực tế của Trump và bất kỳ câu hỏi nào về câu chuyện AI.

Cụ thể về tăng trưởng, có khả năng dữ liệu kinh tế của Hoa Kỳ sẽ điều chỉnh tự nhiên vào năm 2025. Nhiều đợt cắt giảm lãi suất của Fed đã được định giá và chúng tôi đã bắt đầu thêm thời hạn vào danh mục đầu tư khi rủi ro-phần thưởng đã được cải thiện. Vàng cũng là một công cụ đa dạng hóa danh mục đầu tư hiệu quả đối với sự hào phóng về tài khóa, rủi ro địa chính trị hoặc các vấn đề về uy tín của Fed.