Hạ cánh mềm, lạm phát đình trệ và suy thoái: Ba động lực tiềm tàng của lập trường chính sách tiền tệ

Phần đầu tiên của loạt bài giới thiệu khuôn khổ của chúng tôi để mô tả triển vọng kinh tế Hoa Kỳ thành ba chế độ: suy thoái, hạ cánh mềm và đình lạm. Như chúng tôi đã thảo luận trong Phần I, chúng tôi chia nền kinh tế thành ba chế độ vì chúng khác nhau về mặt cấu trúc và do đó dẫn đến các lập trường chính sách tiền tệ khác nhau, tất cả các yếu tố khác đều như nhau. Ví dụ, dự báo suy thoái sẽ chỉ ra lập trường chính sách thích ứng (như đã thấy trong bốn cuộc suy thoái trước), trong khi dự đoán đình lạm sẽ đòi hỏi thắt chặt chính sách, như đã thấy trong các cuộc suy thoái những năm 1980.

Theo hiểu biết của chúng tôi, chúng tôi là những người đầu tiên xây dựng một khuôn khổ để định lượng các giai đoạn hạ cánh mềm cho nền kinh tế Hoa Kỳ. Trong một loạt bài được xuất bản vào đầu năm nay, chúng tôi ước tính rằng có 13 đợt đình lạm diễn ra trong giai đoạn sau năm 1950, trong đó có năm đợt nhẹ, bốn đợt vừa phải và bốn đợt nghiêm trọng. Theo Cục Nghiên cứu Kinh tế Quốc gia (NBER), đã có 11 đợt suy thoái kể từ năm 1950. Sử dụng các giai đoạn lịch sử này, một nhà phân tích có thể xây dựng một khuôn khổ để tạo ra xác suất xảy ra của từng kịch bản trong tương lai gần. Biết được những xác suất này có thể giúp làm sáng tỏ con đường tiềm năng của chính sách tiền tệ.

Định lượng các đợt hạ cánh mềm: Một cách tiếp cận mới

Theo cách tiếp cận của chúng tôi, chúng tôi cho rằng một giai đoạn tăng trưởng kinh tế yếu sẽ đòi hỏi chính sách tiền tệ thích ứng để thúc đẩy nền kinh tế, trong khi tăng trưởng mạnh có thể đòi hỏi chính sách thắt chặt để tránh quá nhiệt, tất cả các yếu tố khác đều như nhau. Một giai đoạn tăng trưởng theo xu hướng (ví dụ như nền kinh tế Goldilocks) có thể là nền tảng trung lập cho chính sách tiền tệ. Do đó, chúng tôi định nghĩa một hạ cánh mềm là một giai đoạn tăng trưởng theo xu hướng.

Chúng tôi sử dụng chuỗi GDP thực tế tiềm năng của Văn phòng Ngân sách Quốc hội (CBO) cho nền kinh tế Hoa Kỳ (Hình 1) làm chuẩn mực để xác định các giai đoạn hạ cánh mềm. Ngoài ra, chúng tôi sử dụng tốc độ tăng trưởng GDP thực tế làm thước đo sản lượng của nền kinh tế (Hình 2). Trong cách tiếp cận của mình, chúng tôi so sánh quy mô và thời gian tăng trưởng sản lượng thực tế với dự báo của CBO về GDP thực tế.

Chúng tôi sử dụng phương pháp tiếp cận thay đổi theo thời gian để nắm bắt bản chất phát triển của nền kinh tế. Trong giai đoạn đầu tiên, chúng tôi sử dụng ngày chu kỳ kinh doanh NBER để chia tỷ lệ tăng trưởng GDP thực tế tiềm năng của CBO thành các giai đoạn suy thoái và mở rộng. Trong giai đoạn thứ hai, chúng tôi mô tả từng giai đoạn mở rộng thành các giai đoạn hạ cánh mềm yếu hoặc mạnh bằng cách sử dụng giá trị trung bình và độ lệch chuẩn của giai đoạn mở rộng trước đó làm cơ sở. Trong phân tích thời gian thực, chúng tôi chỉ biết dữ liệu quá khứ và hiện tại, vì vậy chúng tôi so sánh tỷ lệ tăng trưởng của giai đoạn hiện tại với giá trị trung bình của giai đoạn mở rộng chu kỳ kinh doanh trước đó để đánh giá liệu đó là hạ cánh mềm yếu hay mạnh.

Có 12 lần mở rộng trong mẫu của chúng tôi về giai đoạn sau năm 1950. Chúng tôi đã tính toán tỷ lệ tăng trưởng trung bình cùng với độ lệch chuẩn và tỷ lệ ổn định (độ lệch chuẩn tính theo phần trăm của giá trị trung bình) cho mỗi lần mở rộng trong số 12 lần mở rộng đó. Kết quả được hiển thị trong Bảng 1.1 Lần mở rộng sau cuộc suy thoái 1948–1949 có tỷ lệ tăng trưởng tiềm năng trung bình mạnh nhất, với giá trị là 5,4%. Lần mở rộng yếu nhất trong phân tích của chúng tôi là lần mở rộng sau cuộc Đại suy thoái, với tỷ lệ tăng trưởng tiềm năng trung bình là 1,8%.

Để xác định xem sự mở rộng này là hạ cánh mềm yếu hay mạnh, chúng tôi nhân độ lệch chuẩn của sự mở rộng trước đó với hai, sau đó cộng và trừ kết quả đó vào tốc độ tăng trưởng trung bình của sự mở rộng trước đó để xác định ngưỡng.

Ví dụ, khi xác định ngưỡng cho giai đoạn mở rộng sau đại dịch, chúng tôi đã nhân độ lệch chuẩn của giai đoạn mở rộng sau Đại suy thoái với hai và cộng và trừ đi con số đó với tốc độ tăng trưởng tiềm năng trung bình của nó. Do đó, phạm vi tính toán sẽ là 1,4%–2,2%. Vì vậy, nếu tăng trưởng GDP thực trong giai đoạn suy thoái sau đại dịch nằm trong khoảng từ 1,4% đến 2,2%, thì nó sẽ được coi là tăng trưởng theo xu hướng. Nếu vượt quá giới hạn trên là 2,2%, thì nó sẽ được mô tả là tăng trưởng mạnh. Tương tự như vậy, nếu nó giảm xuống dưới giới hạn dưới là 1,4%, thì nó sẽ được mô tả là tăng trưởng yếu.2 (Bảng 1)

Để xác định thành phần thời lượng của phương pháp tiếp cận của chúng tôi, chúng tôi đã tuân theo định nghĩa “suy thoái kỹ thuật” của hai quý liên tiếp có mức tăng trưởng GDP thực âm và đặt ra thời lượng tối thiểu là hai quý liên tiếp có tốc độ tăng trưởng GDP thực nằm trong ngưỡng (tức là trung bình +/- hai độ lệch chuẩn) để phân loại một đợt hạ cánh mềm. Theo quan điểm của chúng tôi, việc giữ nguyên hai quý liên tiếp làm ngưỡng tối thiểu giúp loại bỏ nhiễu khỏi dữ liệu và cung cấp nhiều tín hiệu hữu ích hơn.

Ví dụ, trong phân tích của chúng tôi, giai đoạn đầu tiên của quá trình hạ cánh mềm là giai đoạn Q1:1963–Q2:1963, khi hai quý liên tiếp tốc độ tăng trưởng GDP thực tế nằm trong khoảng 3,4%–4,6% (tốc độ tăng trưởng GDP lần lượt là 3,6% và 3,8% cho Q1 và Q2 năm 1963).

Dựa trên các tiêu chí này, khuôn khổ của chúng tôi ước tính rằng có 13 đợt hạ cánh mềm trong kỷ nguyên sau năm 1950 (Bảng 2). Thời gian dài nhất của bất kỳ giai đoạn hạ cánh mềm nào là tám quý, diễn ra trong Q4:1984–Q3:1986 và năm đợt có thời gian ngắn nhất là hai quý. Theo phân tích của chúng tôi, đợt hạ cánh mềm cuối cùng chỉ kéo dài hai quý và kết thúc vào Q2–2023. Kể từ đợt hạ cánh mềm cuối cùng, tốc độ tăng trưởng GDP vẫn duy trì trên ngưỡng trên trong hầu hết thời gian (Phụ lục).

Kiểm tra, không phải giả định, sẽ là cách tốt hơn để dự đoán con đường chính sách ngắn hạn

Thay vì cho rằng FOMC có thể lặp lại hành vi của chu kỳ nới lỏng trước đây, chúng tôi cho rằng dự đoán các kịch bản tăng trưởng tiềm năng là một con đường tốt hơn, vì nó phù hợp hơn với phương châm “ra quyết định dựa trên dữ liệu” của FOMC.

Chúng tôi tin rằng phương pháp luận về ngày suy thoái của NBER và cách tiếp cận của chúng tôi về các đợt hạ cánh mềm là những dữ liệu đầu vào có giá trị cho các quyết định chính sách, vì chúng nắm bắt được rủi ro suy thoái và kịch bản hạ cánh mềm. Việc đưa công việc đình lạm của chúng tôi vào hỗn hợp sẽ hoàn thành ba kịch bản kinh tế chính cho việc ra quyết định chính sách tiền tệ. Trong phần tiếp theo của loạt bài này, chúng tôi sẽ giới thiệu một khuôn khổ probit để tạo ra xác suất bốn quý của ba kịch bản. Bằng cách dự đoán kịch bản tăng trưởng có khả năng xảy ra trong tương lai gần, khuôn khổ probit có thể là dữ liệu đầu vào có giá trị để dự đoán con đường có thể xảy ra của chu kỳ nới lỏng sắp tới.

Chú thích cuối trang

Chúng tôi sử dụng tỷ lệ tăng trưởng kép hằng năm (CAGR) của cả GDP thực tế và tiềm năng. Biểu mẫu CAGR là thước đo được sử dụng rộng rãi về tốc độ chạy hiện tại của nền kinh tế. Ví dụ, khi NBER xác định ngày chu kỳ kinh doanh của Hoa Kỳ, họ sử dụng phép biến đổi CAGR của GDP thực, cùng với các biến khác, để xác định đỉnh và đáy của một cuộc suy thoái nhất định.

Chúng tôi sử dụng hai SD cộng/trừ giá trị trung bình để thiết lập giới hạn trên và dưới của ngưỡng của chúng tôi để xác định các giai đoạn hạ cánh mềm. Chúng tôi tuân theo cái gọi là quy tắc “Ba Sigma” trong đó giá trị trung bình cộng và trừ hai SD sẽ nắm bắt được khoảng 95% chuỗi dữ liệu—tức là mức độ tin cậy thống kê sẽ là 95%. Để biết thêm chi tiết về quy tắc Ba Sigma, hãy xem Huber, Franz. 2018. A Logical Introduction to Probability and Induction. New York: Oxford University Press, 2018.

Để kiểm tra tính mạnh mẽ của khuôn khổ đề xuất của chúng tôi, chúng tôi khám phá các phương án thay thế cho chuẩn mực được sử dụng của chúng tôi về chuỗi GDP thực tiềm năng của CBO. Một phương án thay thế có thể là tỷ lệ tăng trưởng GDP thực tương tự như cách tiếp cận suy thoái của NBER, phương pháp này phụ thuộc nhiều vào GDP thực ngoài một số biến khác.

Chúng tôi cung cấp tỷ lệ trung bình, độ lệch chuẩn và ổn định dựa trên GDP thực (CAGR) cho mỗi lần mở rộng kể từ năm 1950, như trong Bảng 1. Giá trị trung bình lớn nhất là 8,1% cho giai đoạn mở rộng 1950–1953 và giá trị trung bình thấp nhất là 2,4% có liên quan đến thời kỳ hậu Đại suy thoái. Cột tỷ lệ ổn định cho thấy chuỗi này rất dễ biến động, vì giá trị nhỏ nhất là 48 (SD bằng khoảng một nửa giá trị trung bình) cho giai đoạn mở rộng 1991–2000.

Hơn nữa, quy tắc hai SD sẽ gây hiểu lầm, vì hai SD nhỏ nhất là 3,2% (cho thời kỳ hậu Đại suy thoái), điều này sẽ tạo ra một phạm vi rộng -0,8% và +5,6% và tuyên bố toàn bộ thời kỳ hậu Đại suy thoái là một cuộc hạ cánh mềm. Do đó, chúng tôi sử dụng GDP thực tế tiềm năng của CBO làm chuẩn mực để xác định các đợt hạ cánh mềm.