Quốc hội đã trao cho Cục Dự trữ Liên bang một nhiệm vụ kép: “việc làm tối đa” và “giá cả ổn định”. Mục tiêu trước đây thiên về khái niệm lý thuyết hơn là mục tiêu chính xác, nhưng các quan chức Fed đã chọn định nghĩa mục tiêu sau là mức thay đổi 2% hàng năm trong chỉ số giá đối với chi tiêu tiêu dùng cá nhân (PCE). Trước đại dịch, khi lạm phát PCE liên tục ở mức hoặc dưới 2%, Ủy ban Thị trường mở Liên bang (FOMC) dường như đã đặt trọng lượng ngang nhau vào hai mục tiêu này khi thiết lập quan điểm về chính sách tiền tệ. Tuy nhiên, tỷ lệ lạm phát PCE tăng vọt hàng năm lên mức cao nhất trong 40 năm là khoảng 7% vào năm 2022 đã khiến FOMC tập trung gần như hoàn toàn vào phần ổn định giá trong nhiệm vụ kép của mình (Hình 1). Do đó, FOMC đã tăng phạm vi mục tiêu của mình đối với lãi suất quỹ liên bang lên 525 điểm cơ bản trong khoảng thời gian từ tháng 3 năm 2022 đến tháng 7 năm 2023, tốc độ thắt chặt tiền tệ nhanh nhất kể từ đầu những năm 1980.

Tuy nhiên, trọng số tiềm ẩn của hai mục tiêu trong chức năng phản ứng của FOMC dường như đang dần trở lại cân bằng do những phát triển kinh tế gần đây. Đầu tiên, đà lạm phát đang chậm lại. Chỉ số giá PCE tăng với tỷ lệ hàng năm là 2,4% trong khoảng thời gian từ tháng 2 đến tháng 5, giảm mạnh so với tỷ lệ hàng năm 3,8% được ghi nhận vào tháng 4 (Hình 1). Nếu dự báo của chúng tôi về mức tăng 0,1% hàng tháng của chỉ số giá PCE trong tháng 6 là chính xác—dữ liệu được lên kế hoạch công bố vào ngày 26 tháng 7—thì tỷ lệ thay đổi hàng năm trong ba tháng đó sẽ chậm lại chỉ còn 1,3%. Lạm phát dường như cũng quay trở lại gần mục tiêu của Fed khi xem xét chỉ số PCE cốt lõi ít biến động hơn, mà chúng tôi ước tính đã tăng ở mức 2,0% hàng năm trong ba tháng tính đến tháng Sáu. Trong khoảng thời gian 12 tháng kết thúc vào tháng 6, chúng tôi dự đoán lạm phát PCE tiêu đề và PCE lõi sẽ tăng lần lượt 2,5% và 2,6%. Mặc dù vẫn cao hơn mục tiêu 2% của FOMC nhưng lạm phát đã quay trở lại với tốc độ nhanh hơn nhiều so với lịch sử gần đây.

Ở phía bên kia của nhiệm vụ, một số chỉ số cho thấy thị trường lao động đang dịu đi. Tăng trưởng trong bảng lương phi nông nghiệp đã chậm lại từ mức tăng trung bình hàng tháng là 267 nghìn trong quý đầu tiên xuống còn 177 nghìn trong quý hai. Tỷ lệ thất nghiệp vốn ở mức thấp 3,4% vào tháng 4 năm 2023, nay đã tăng lên 4,1% (Hình 2). Yêu cầu bảo hiểm thất nghiệp liên tục đã tăng lên mức cao nhất kể từ tháng 11 năm 2021, cho thấy những người lao động thất nghiệp sẽ mất nhiều thời gian hơn để tìm việc làm mới. Tỷ lệ cơ hội việc làm, đo lường tổng số cơ hội việc làm theo phần trăm của bảng lương cộng với cơ hội việc làm, đã giảm đáng kể trong hai năm qua và hiện ở mức gần mức cuối năm 2019.

Với việc lạm phát rõ ràng đã quay trở lại mức 2% và thị trường việc làm không còn quá nóng nữa, việc giảm lãi suất quỹ liên bang sắp đến gần. Chúng tôi kỳ vọng FOMC sẽ giữ lãi suất chính sách ở mức hiện tại là 5,25% -5,50% khi kết thúc cuộc họp sắp tới vào ngày 31 tháng 7. Nhưng chúng tôi kỳ vọng Ủy ban sẽ ra tín hiệu về việc cắt giảm lãi suất có thể đến ngay trong cuộc họp tiếp theo vào tháng 9 18. Mặc dù Bản tóm tắt các dự báo kinh tế (SEP) cập nhật sẽ không được công bố tại cuộc họp này, chúng tôi hy vọng Ủy ban sẽ gửi tín hiệu cắt giảm lãi suất thông qua những thay đổi trong tuyên bố sau cuộc họp.

Cụ thể, FOMC có thể sẽ cho biết họ đã thấy lạm phát được cải thiện đáng kể hơn trong những tháng gần đây so với tiến bộ “khiêm tốn” mà họ đã ghi nhận trong tuyên bố từ cuộc họp tháng 6. Ví dụ, có thể nói rằng đã có thêm những tiến bộ “bổ sung” và điều này sẽ nhất quán với việc Ủy ban đang tích lũy một số “niềm tin lớn hơn” về việc lạm phát sẽ quay trở lại mức 2% trên cơ sở bền vững. Về vấn đề đó, Chủ tịch Fed San Francisco Mary Daly, một thành viên bỏ phiếu của FOMC năm nay, gần đây đã tuyên bố “niềm tin ngày càng tăng rằng chúng ta đang tiến gần hơn đến tốc độ bền vững để đưa lạm phát xuống mức 2%”, mặc dù bà tiếp tục. lưu ý “chúng tôi cần có thêm nhiều thông tin trước khi có thể đưa ra bất kỳ quyết định thực sự nào.”

Chúng tôi cũng kỳ vọng tuyên bố này sẽ làm tăng rủi ro suy thoái đối với thị trường lao động. Ủy ban có thể lưu ý rằng các mục tiêu việc làm và lạm phát hiện đã cân bằng, thay vì chỉ đơn thuần là “tiến tới sự cân bằng tốt hơn”. Tuyên bố sau cuộc họp đôi khi đã chỉ ra rằng “Ủy ban vẫn hết sức chú ý đến rủi ro lạm phát.” Chúng tôi thấy rất có khả năng tuyên bố sẽ bổ sung một điều khoản cho thấy Ủy ban cũng chú ý đến rủi ro thị trường lao động. Thông điệp đó đã được Chủ tịch Powell đưa ra trong lời khai của ông trước Quốc hội hồi đầu tháng này, và thông điệp đó đã được lặp lại bởi những người tham gia FOMC khác trong khoảng thời gian giữa các cuộc họp, bao gồm Thống đốc Waller và Kugler, cũng như Chủ tịch Fed khu vực Daly và Barkin (cử tri Richmond- ). Tương tự như vậy, việc giảm nhẹ đặc điểm của hoạt động kinh tế và điều kiện lao động gần đây sẽ không làm chúng tôi ngạc nhiên.

Chính sách tiền tệ đã được thắt chặt một cách thụ động trong những tháng gần đây, đây là một lý do khác để sớm cắt giảm lãi suất. Nghĩa là, quan điểm của chính sách được đo lường bằng lãi suất quỹ liên bang thực tế chứ không phải bằng lãi suất danh nghĩa. Chúng tôi đo lường lãi suất quỹ liên bang thực tế bằng cách trừ đi sự thay đổi hàng năm trong chỉ số giá PCE cốt lõi khỏi tỷ lệ quỹ liên bang danh nghĩa (Hình 3). Theo số liệu đó, lãi suất quỹ liên bang thực tế hiện ở mức gần 3%, mức cao nhất kể từ năm 2007. Hầu hết các nhà quan sát, bao gồm cả thành viên FOMC, tin rằng quan điểm của chính sách tiền tệ hiện nay là “hạn chế”. Austan Goolsbee, chủ tịch Ngân hàng Dự trữ Liên bang Chicago và là cử tri tại cuộc họp FOMC ngày 31 tháng 7, đã đề xuất trong những bình luận gần đây rằng nhu cầu nới lỏng chính sách đang trở nên phù hợp hơn. Goolsbee lưu ý rằng “chúng tôi đặt tỷ lệ này khi lạm phát trên 4% và lạm phát hiện tại, hãy gọi là 2,5%. Điều này ngụ ý rằng chúng tôi đã thắt chặt rất nhiều kể từ khi duy trì ở mức này.” Việc giữ ổn định lãi suất quỹ liên bang danh nghĩa trong khi lạm phát đã giảm đã dẫn đến sự gia tăng lãi suất quỹ liên bang thực tế; nghĩa là đã có sự thắt chặt thụ động của chính sách tiền tệ.

Mặc dù chúng tôi tin rằng rất có thể FOMC sẽ tiếp tục được hoãn vào ngày 31 tháng 7, nhưng xác suất cắt giảm lãi suất, mặc dù thấp, cũng không phải bằng 0. Một số thành viên “ôn hòa” hơn của Ủy ban (ví dụ: các thành viên có quyền biểu quyết, Thống đốc Cook và Kugler, Chủ tịch Daly và Goolsbee, và thành viên không có quyền biểu quyết, Chủ tịch Harker (Philadelphia)) có thể tranh luận trong cuộc họp rằng FOMC cần phải “tiến lên phía trước”. của đường cong” bằng cách cắt giảm lãi suất vào tháng 7, nếu không sẽ có nguy cơ làm suy giảm đáng kể các điều kiện thị trường lao động trong những tháng tới. Điều đó nói lên rằng, chúng tôi nghi ngờ sự đồng thuận tồn tại trong Ủy ban vào thời điểm này về việc nới lỏng chính sách vào ngày 31 tháng 7. Ủy ban có thể ngăn chặn một hoặc hai ý kiến bất đồng tiềm ẩn của một số thành viên bỏ phiếu ôn hòa hơn này bằng cách báo hiệu trong tuyên bố sau cuộc họp rằng việc nới lỏng chính sách đang được đưa vào tầm ngắm.

“Giai đoạn tạm dừng”, trong đó các thành viên FOMC không đưa ra bình luận công khai, hiện đang được tiến hành. Vì vậy, nếu việc nới lỏng chính sách tại cuộc họp FOMC sắp tới vào ngày 31 tháng 7 thực sự đang được xem xét tích cực vào thời điểm này, thì các nhà hoạch định chính sách sẽ cần đưa ra tín hiệu trong những ngày tới rằng việc cắt giảm lãi suất có thể xảy ra tại cuộc họp đó. Nếu không, những người tham gia thị trường có thể ngạc nhiên, một diễn biến mà FOMC thường muốn tránh vì họ tin rằng chính sách sẽ hiệu quả hơn khi công chúng hiểu rõ ý định của Fed. Những người tham gia thị trường có thể được “thông báo” rằng việc nới lỏng chính sách sẽ được xem xét tích cực vào ngày 31 tháng 7 thông qua một rò rỉ trong những ngày tới cho một tổ chức truyền thông lớn được cho là của một “quan chức cấp cao của Fed”. Chúng tôi nghi ngờ điều này có thể xảy ra, nhưng nhấn mạnh đây là một rủi ro vì chúng tôi tin rằng điểm uốn quan trọng trong chính sách tiền tệ đang đến gần.

Nếu, như chúng ta mong đợi, tuyên bố sau cuộc họp vào ngày 31 tháng 7 cho thấy rằng thời điểm nới lỏng chính sách đang đến gần thì sự chú ý sẽ tự nhiên chuyển sang cuộc họp chính sách tiếp theo vào ngày 18 tháng 9. Thật vậy, thị trường lãi suất về cơ bản đã được định giá đầy đủ vào thời điểm viết bài này. về việc cắt giảm lãi suất 25 bps tại cuộc họp FOMC đó. Nhưng liệu FOMC có thay đổi chính sách khi cuộc bầu cử tổng thống ngày 5/11 sắp diễn ra?

Chủ tịch Powell đã nhiều lần nhấn mạnh rằng FOMC sẽ không cho phép những cân nhắc chính trị ảnh hưởng đến các quyết định của Ủy ban về chính sách tiền tệ. Ví dụ, Powell cho biết vào ngày 1 tháng 5 rằng các thành viên FOMC “hòa bình” với việc loại bỏ những cân nhắc về chính trị khỏi các cuộc thảo luận của họ. Anh ấy tiếp tục nói “nếu bạn đi xuống đường, bạn sẽ dừng ở đâu? Và vì vậy chúng tôi không đi trên con đường đó. Chúng tôi đang đi trên con đường nơi chúng tôi phục vụ tất cả người dân Mỹ và đưa ra quyết định của mình dựa trên dữ liệu và cách những dữ liệu đó ảnh hưởng đến triển vọng và sự cân bằng rủi ro.” Hơn nữa, hồ sơ lịch sử ủng hộ quan điểm của Powell. Bản ghi chép từng chữ của các cuộc họp FOMC diễn ra trước các cuộc bầu cử tổng thống trước đó cho thấy rằng các vấn đề chính trị nhìn chung không được thảo luận. Nếu, như chúng tôi dự báo, áp lực lạm phát tiếp tục giảm bớt và thị trường lao động dịu đi hơn nữa, thì chúng tôi tin rằng FOMC sẽ giảm phạm vi mục tiêu đối với lãi suất quỹ liên bang xuống 25 điểm cơ bản tại cuộc họp ngày 18 tháng 9 và thêm 25 điểm cơ bản nữa vào ngày 18 tháng 12.